Fairness Opinion

Wydarzenia ostatnich lat sprawiają, że potrzeba transparentności w procesach fuzji i przejęć jest coraz bardziej widoczna. Rośnie znaczenie zasad ładu korporacyjnego oraz kwestii poszanowania akcjonariuszy mniejszościowych, o co tak usilnie walczy między innymi Stowarzyszenie Inwestorów Indywidualnych. Od Zarządów zaczęto wymagać dodatkowej odpowiedzialności za podejmowane decyzje inwestycyjne i szerszej komunikacji ze wszystkimi interesariuszami. Wszystko to sprawia, że rośnie znaczenie Fairness Opinion przygotowywanej przez wyspecjalizowaną firmę doradczą. 

Fairness opinion, jako narzędzie ładu korporacyjnego, znane jest głównie z krajów anglosaskich gdzie jest wymagane niektórymi przepisami prawa. W praktyce jednak kraje z rozwiniętym rynkiem kapitałowym korzystają z tego narzędzia znacznie częściej niż wynikałoby to z wymogów formalnych, przekazując interesariuszom dwie, lub nawet trzy niezależne opinie. Wspomaga to nie tylko komunikację na linii spółka (Zarząd) – inwestor i buduje wizerunek firmy odpowiedzialnej, ale jednocześnie stanowi silny argument np. podczas próby wrogiego przejęcia. W Polsce korzystanie z Fairness Opinion odbywa się głównie w przypadku wezwań na akcje na podstawie art. 80 pkt. 1 Ustawy o ofercie publicznej. Nie jest to jednak wymóg (co wynika z pkt. 3 tego artykułu), co sprawia, że w latach 2009-2013 sporządzonych zostało „aż” 17 fairness opinion na zlecenie Zarządów polskich spółek publicznych. Oczywiście ta liczba nie zawiera ilości opinii sporządzonych dla spółek prywatnych, ale sądząc po skali widocznej na parkiecie giełdowym można sądzić, że nie jest to zawrotna liczba.

 

Co to jest?

Fairness Opinion jest niezależną opinią wyspecjalizowanej firmy doradczej na temat finansowych aspektów transakcji. Celem badania jest sprawdzenie i wyrażenie opinii, czy proponowane finansowe warunki transakcji odpowiadają standardom rynkowym. W polskiej praktyce rynkowej przyjęło się, że Fairness Opinion to tylko wyrażenie zdania o proponowanej cenie w postaci listu do Zarządu. Zarówno w Wielkiej Brytani, jak i USA pod uwagę brane są dodatkowo takie czynniki jak wstępna analiza ryzyka, struktura transakcji, potencjalne konflikty czy harmonogram. Wydaje się to być uzasadnione, gdyż w wielu przypadkach nieudanych transakcji to nie zbyt wysoka cena była powodem klęski. Fairness Opinion nie zawiera jednak odpowiedzi na pytania, która cena jest lepsza lub czy są ryzyka prawne, związane np. z koncentracją. Dodatkowo firma doradcza ma zwykle mało czasu na przygotowanie dokumentu co sprawia, że nie wykonywane jest badanie due diligence, a jedynie bazuje się na dostarczonych materiałach.

 

Kiedy się przydaje?

Oprócz wymienionych wcześniej wezwań na akcje zaleca się, aby Fairness Opinion było zamawiane w przypadku:

• Prób wrogiego przejęcia,
• Transakcji, które mają strategiczne znaczenie dla biznesu,
• Transakcji, które budzą kontrowersje zwłaszcza wśród akcjonariuszy mniejszościowych,
• Sprzedaży kluczowych aktywów spółki,
• Wykupów lewarowanych,
• Złożenia oferty przez kilka podmiotów konkurencyjnych.

Z jednej  strony opinia powinna być zabezpieczeniem dla Zarządu, a z drugiej zapewnieniem wszystkich interesariuszy, że zaproponowane warunki finansowe są rynkowe. W przypadku spółek prywatnych spotyka się zamawianie fairness opinion przy sprzedaży biznesu lub jako sprawdzenie (bez ponoszenia podwójnych kosztów) przygotowanej przez inny podmiot wyceny.

 

Czy stanie się popularne?

W mojej opnii Fairness Opinion to jedno z najbardziej niedocenianych narzędzi na polskim rynku kapitałowym. Zwiększa bezpieczeństwo Zarządu, jest argumentem w procesie transakcyjnym oraz wspiera komunikację z inwestorami i pomaga im lepiej zrozumieć transakcję. Rozwój zasad ładu korporacyjnego pozwala wierzyć, że wkrótce stanie się bardziej popularne i wręcz wymagane przez interesariuszy. Z pewnością pomogłoby wprowadzenie prawnego wymogu sporządzania zewnętrznej opinii przy publicznych wezwaniach do sprzedaży akcji.

 

Mikołaj Lipiński
Członek Zarządu, Dział Fuzji i Przejęć
e-mail: lipinski(at)blackpartners.pl